广发宏观郭磊：三个边际变化

　　广发证券(行情000776,诊股)首席经济学家 郭磊 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　报告摘要

　　第一，在10月21日《郭磊：对当前经济和资产的认识——在WIND秋季策略会上的分享》中，我们指出宏观面仍存在四个不确定性；但一些主要线索已现拐点或处于经验上的极值位置，逻辑改善的空间大于逻辑恶化的空间。当时我们结论是“权益资产角度处于胜率线索并不清晰，演进路径尚待观察；但赔率已经比较有利，价值相对凸显的位置。特别对长期投资者来说，我们倾向于认为在姿态上应逐步积极”。11月以来，上述结论得到初步印证。同时一些新的宏观线索也在形成，宏观面进一步出现三个边际变化。

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　　第二，边际变化之一是美国通胀放缓斜率超预期，加息焦虑阶段性缓解。10年期美债收益率中枢下移推动全球流动性改善，美元下行亦附加释放非美市场的资产估值压力，短期形成双逻辑驱动。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　第三，边际变化之二是地产供给端纾困政策升温，“第二支箭”有助于缓解民营房企的融资问题，修复信用环境、改善金融市场预期。金融支持房地产平稳健康发展的其他举措也在快速推进。

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　　第四，边际变化是三是优化疫情防控20条措施出台，它将提升防控精准性、科学性，从而有助于消费服务业环境的改善及物流供应链的稳定。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　第五，变化一缓和全球流动性压力；变化二降低资产负债表风险；变化三改善增长条件。就我们前述框架来说，以上三个变化的主要影响是短期进一步提高了权益资产的“胜率”。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　第六，同时需要指出的是，疫情仍在上行过程中，它对居民生活半径仍可能会存在自然约束；出口在继续放缓；从10月偏低的社融数据看，疫情和地产对融资需求仍存较明显约束。增长中枢的抬升仍有赖于“扩大内需战略”的进一步落地，如政策所指出的， “实施扩大内需战略是应对外部冲击、稳定经济运行的有效途径”。

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　　第七，简言之，三个边际变化改善的主要影响市场预期和风险偏好，经济增长和企业盈利的实质改善仍有待于政策线索的继续浮现，12月的中央经济工作会议是一个重要时间窗口。

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　　正文

　　在10月21日报告中，我们指出宏观面仍存在四个不确定性；但一些主要线索已现拐点或处于经验上的极值位置，逻辑改善的空间大于逻辑恶化的空间。当时我们结论是“权益资产角度处于胜率线索并不清晰，演进路径尚待观察；但赔率已经比较有利，价值相对凸显的位置。特别对长期投资者来说，我们倾向于认为在姿态上应逐步积极”。

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　　11月以来，上述结论得到初步印证。同时一些新的宏观线索也在出现，宏观面出现三个边际变化。

　　在10月21日报告《当前宏观面与资产定价》中，我们指出： 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　站在“确定性”的视角来看，主要的宏观线索在节奏和时间线上仍存在较明显的不确定性，未来如何演进仍需进一步观察：第一，目前博弈美联储加息结束尚为时过早；第二，欧洲能源缺口如何演变目前无法做出确定性判断；第三，国内经济在环比企稳改善的过程中，但增长中枢的显著抬升需要新的条件出现，这一点暂时没有时间表；第四，对于中期的增长目标来说，固定资产投资的再均衡是一个关键线索，政策框架有待于进一步浮出水面。

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　　同时，一些主要线索已出现拐点或者处于经验上的极值位置，未来逻辑改善的空间远大于逻辑恶化的空间。第一，美国CPI通胀同比高点已初步确认，即升温期的冲击已经过去；第二，国内经济已经度过相对压力最大的阶段；第三，9月末地产政策出现一轮显著升温，社融也已显著扩张，地产领域进一步变差的概率较低；第四，人民币汇率短期压力已得到一轮释放，未来继续贬值空间有限；第五，目前资产定价对经济压力的反映已经比较充分。

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　　边际变化一：美国通胀放缓斜率超预期，加息焦虑阶段性缓解。10年期美债收益率中枢下移推动全球流动性改善，美元下行亦附加释放非美市场的资产估值压力，短期形成双逻辑驱动。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　美国10月通胀数据超预期回落。CPI同比增 7.7%，低于前值的 8.2%和市场预期的7.9%。10月核心CPI同比增 6.3%，低于前值的6.6%和市场预期的6.5%。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　在报告《美国通胀放缓，美债和美元双逻辑缓和风险资产压力》中，我们详细分析了这一数据的影响：这一数据将缓解通胀预期和加息焦虑。数据公布后，Fed Watch数据显示的12月美联储加息50bp的概率从11/9日的56.8%上行至85.4%。期货市场隐含联邦基金利率终端从11/9日的5.04%回落至4.89%。三大股指强势反弹，美债收益率大幅下行、美元指数回落。从资产定价逻辑来说，美债收益率是全球无风险收益率的锚之一，它的下行有助于全球长久期资产的估值修复。同时，美元和非美汇率之间的跷跷板关系影响全球流动性的边际变化方向，美元下行也会附加释放非美市场的资产估值压力。这两个逻辑对国内权益资产定价来说都是积极信号。

(小编：财神)