民生策略：在价值中找寻成长

　　【报告导读】全球利率中枢抬升的环境下，在价值中寻找机会仍然是未来主线，通胀、国企央企改革和经济动能修复则将成为其成长性的三大来源。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

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　　摘要

　　1经济修复与中特估值催化，价值风格全面占优 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　本周（2023年2月27日至2023年3月3日，下同）市场整体延续了上周的上涨表现，然而结构上却出现显著分化，价值风格全面占优：主要宽基指数中创业板指下跌0.27%，而上证50上涨1.72%；风格指数中大盘价值与中盘价值分别上涨3.62%与2.27%，相较之下长久期的成长风格表现平淡，中盘成长甚至微跌0.18%。而具体行业视角来看，受益于数字中国的顶层设计《数字中国建设整体布局规划》出台，TMT板块表现抢眼，而传统成长赛道均表现疲软；而在经济复苏预期与中特估值体系催化下，与内需更为相关的强周期板块同样录得优异表现。市场结构分化完全符合我们此前预期，但是价值风格上涨幅度仍然超过我们预期，而成长风格回调幅度不及我们预期。

　　2为何没有“顺周期”，只有价值行情

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　　超预期的PMI数据加强了市场对经济复苏的预期，然而与2020年经济复苏交易的顺周期主导的行情不同，2月以来的传统价值与强周期行业表现显著优于顺周期的大盘成长股（以食品饮料为代表），投资者需要厘清“肌肉记忆”背后的逻辑关系：2016-2017年，以食品饮料为代表的板块其估值定价仍然属于大盘价值股范畴，到了2019年逐步被划入了大盘成长股；2020年与2021年为尽快摆脱疫情带来的衰退影响，海外主要经济体的中央政府大幅扩表，实行巨额的财政补贴政策，带动海外需求快速修复，率先恢复供应能力的中国制造业成为最大受益；而与此同时，海外相对低利率的环境与中国相较于历史上复苏周期中更低的利率水平，从分母端助力顺周期+成长性成为最好的资产。然而在本轮国内复苏预期交易中，海外正在努力抑制高企的通胀压力，海外利率持续维持在相对高位；而国内中国经济如果需要靠内需实现复苏，则将需要进行新的资产负债表扩张，对于资金同样有着巨大的消耗，利率水平同样将实现较大幅度抬升。尽管在当下中国复苏仍然是一个混沌期，但是全球利率中枢上移的迹象开始越来越明显。无论是复苏交易还是中特估值的行情，都是投资者在寻找当下环境中更有利的资产的尝试。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　3国企的价值：寻找时代的国企

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　　近期“中”字头的国企表现出色，如何寻找时代的国企成为市场的关注焦点。然而正如同我们在前期国企改革报告中所提到的，不同行业的国企面临的基本面改善潜在路径其实并不一致。过往国企ROE一直下行的原因在于总资产周转率大幅下行，以及部分行业因为提供正外部性带来的持续盈利压制。中国特色社会主义估值，其实是社会价值和股东价值之间的协调和统一，因此未来估值体系重塑的核心，便是ROE重新确立回升的长期趋势，弥合利润与资产之间的增速差异：具体而言，对于持续亏损但是社会短缺的国企业务，存量业务通过价格机制改革、适当补贴实现盈利水平的正常化；而与此同时适当拓展新业务，更好地为能源转型、数字化和制造业升级提供基础服务；此外，正常提升分红和回购，以降低中小股东权益风险溢价也是可实现路径。需要强调的是，我们比较反对以“大股东减持”为思路的国企投资，这一过往二级市场熟悉的主题思路在当下可能并不适用。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　4两会过后，市场也将迎第一轮揭牌时刻 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　短期视角来看，周末（2023年3月4日）两会召开，从历史上看，两会前后存在相对明显的季节效应：两会前一个月市场往往会在各类两会主题的博弈中表现出色，而随着两会的召开，博弈情绪消退后表现略显平淡。随着经济数据的逐渐公布，市场也终于迎来第一轮的揭牌时刻。目前看，中国库存周期仍然是有利于需求恢复的状态（库存去化），但是行业供给格局和需求恢复的不同仍然让行业之间呈现较大分化，在有供给紧张的地方寻找需求恢复仍然是阶段性主线。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　5在价值中寻找成长

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　　本轮全球利率中枢抬升的环境下，在价值中寻找机会仍然是未来主线，经济动能修复、通胀和国企央企改革将成为三大成长性来源。第一，关注通胀的反弹力量正在凝聚：油运、油，动力煤；第二，重资产国企重估：建筑、炼厂、电力、电信；第三，部分成长领域仍可布局：国防军工、数据中心；第四，经济动能的修复：房地产、保险。

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　　风险提示：美国经济超预期放缓的风险；房地产政策转向的风险。

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　　报告正文

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　　1、经济修复超预期，价值风格全面占优

(小编：财神)