再融资新规指明正途 四方面配套亟待跟进

　　下一步定价市场化改革需要系统梳理和调整资本市场多层次、各环节的定价规则。值得注意的是，定价的市场化不等于一概以二级市场价格为锚。正好相反，根据公开发行、公开交易、非公开发行、协议交易等方式的不同性质，市场化定价具有不同的涵义。不同的发行和交易方式与定价方式既独立又相互影响，从而实现资本市场的价格发现功能。 内容来自dedecms

　　充分信息披露是证券发行注册制有效运行的关键。信息披露作为公共品，存在有效供给不足、质量有待提高等问题，需要立法和监管提供强制性安排。

　　伴随证券发行机制的市场化改革，需要及时跟进股份流通制度改革，研究试点限售股份的转售注册（核准），并适当缩短特定类型投资者的限售期，包括天使投资人和VC、PE等私募投资者，以及认购定增的投资者等，培育资本市场融资、投资、退出的良性循环。 本文来自织梦

　　改善机构投资者的散户化行为倾向，须从优化资金结构入手，由近及远的措施包括提高社保基金和保险公司的股权投资比例，推动资产管理行业转型，扩大资本市场对外开放。

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　　自2018年年底以来，证券发行市场启动了一系列改革：2019年推出科创板，2019年10月18日证监会发布修订后的《上市公司重大管理办法》，同年11月8日证监会就修改《上市公司证券发行管理办法》等再融资规则公开征求意见，2020年2月14日，证监会正式发布修订后的《再融资规则》。这些改革沿着放松管制与加强监管的思路，增量与存量协调推进，旨在引导资本市场走上健康发展的良性轨道。随着市场发展，接下来更进一步的系统性建设将包括四个方面：全面的市场化定价体系、有效的信息披露监管体系、多样化融资体系和长期价值导向的资金体系。 织梦内容管理系统

　　进一步放松发行价格限制 内容来自dedecms

　　形成完整的市场化定价机制 copyright dedecms

　　定价市场化知易行难，资本市场改革每次从定价环节入手，都容易产生牵一发动全身的影响。2019年科创板的推出，是以增量改革实现了IPO市场化的落地。2020年初公布修订后的再融资规则，将发行底价的九折限制放宽为八折，并减少定增股份的锁定期。这些都是资本市场重要的改革举措。 dedecms.com

　　由于改革的路径依赖和渐进性，目前资本市场存在不同的定价体系。比如，科创板IPO定价采取市场询价发行；主板（含中小板）、创业板首次公开发行股票价格遵循“窗口指导”；上市公司发行新股以定价基准日八折为底价；发行股份购买资产不低于定价基准日的九折；上市公司非限售股的大宗交易、协议转让仍以九折限制。 织梦内容管理系统

　　IPO、新股发行、老股转让、换股并购的定价彼此分割，不但增加交易成本，还可能诱发监管套利。因此，下一步的改革需要系统梳理和调整资本市场多层次、各环节的定价规则。值得注意的是，定价的市场化不等于一概以二级市场价格为锚。正好相反，根据公开发行、公开交易、非公开发行、协议交易等方式的不同性质，市场化定价具有不同的涵义。不同的发行和交易方式与定价方式既独立又相互影响，从而实现资本市场的价格发现功能。 copyright dedecms

　　构建有效的信息披露监管体系 内容来自dedecms

　　给监管配上“牙齿” copyright dedecms

　　充分信息披露是证券发行注册制有效运行的关键。信息披露作为公共品，存在有效供给不足、质量有待提高等问题，需要立法和监管提供强制性安排。 copyright dedecms

　　在股权分散的市场架构下，公司管理层对董事会及其代表的全体股东提供决策相关信息。在资本市场上，专营做空的投资机构、集团诉讼律师、“门口的野蛮人”的并购投资者无不虎视眈眈，公司管理层有较充分的动力和压力保障信息披露的质量。 copyright dedecms

　　即便如此，信息披露由于质量欠佳、供给不足仍然不断产生问题，甚至引发系统性风险。2002年，美国在安然公司会计丑闻背景下出台了《萨班斯法案》，史无前例地加强财务报告责任、审计责任和信息披露的内控责任。2008年和2009年全球金融危机后，《华尔街改革和消费者保护法案》（即《多得·弗兰克法案》）又朝着强化监管和投资者保护进了一步。而在2012年，《JOBS法案》以减轻中小企业融资负担为口号，对公众公司的信息披露要求有所降低。可见在实行注册制的成熟资本市场，保障信息披露质量与降低企业融资成本之间的对立关系始终存在。

　　目前，资本市场信息披露不够充分，无法有效满足市场投资者决策需要的问题需要进一步解决。比如，有些上市公司，大股东是信息披露的实际决策者，而信息披露的法律形式主要限于上市公司。如果大股东对财务状况讳莫如深，那么其对上市公司的侵占便更难以为外界所知。“两康”（康美药业，康得新）的财务造假和对资金挪用的长期隐瞒，就是例证。

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　　在大股东、上市公司董事会、管理层三位一体的公司架构下，对外信息披露的产生动力先天不足。在外部，市场专业投资者队伍及监督力量还未形成气候，集团诉讼制度尚在审慎论证，司法救济制度仍有待完善。市场化的公司治理机制难以保障信息披露质量。严重的信息不对称导致逆向选择：一方面，财务激进的大股东倾向于提供维持股价、保底保收益等承诺；另一方面，采取与大股东合谋策略的投资者主导了部分市场。

　　为使信息披露责任落到实处，必须摒弃教条主义，将强制性信息披露与发行条件相结合。设置上市公司发行新股融资与规范运作、诚信记录等挂钩的发行条件，给信息披露监管配上了“牙齿”。例如，新修订的再融资规则明确禁止直接或间接的保底、保收益承诺，禁止向发行对象提供财务资助或者补偿。通过明确“明股实债”的违法违规性质，加强发行人的信息披露责任和中介机构的鉴证责任。而且由于有关协议明确不受证券法律的保护，并有随时曝光和遭受处罚的风险，从而降低签署抽屉协议的行为，抑制股权融资杠杆化泛滥。

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　　丰富融资工具和证券品种 本文来自织梦

　　促进企业的资本形成

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　　首先，要改变定向增发一枝独大的融资市场状况，还需全面修订和升级公开增发、可转换债券、可交换债券等权益或类权益证券的发行和交易规则，为企业结合自身发展阶段、资本结构和财务状况提供多种可选的股权融资方式。其中，公开发行股票宜取消净资产收益率等财务指标的硬性门槛，代之以严格的规范运作与诚信指标。试点储架发行机制，提高信息披露良好和规范运作公司的融资便利性。可转换债、可交换债具有“先债后股”的性质，能够缓解发行新股的信息不对称问题，其债性以及转股价修正条款为投资者提供下跌风险的保护，转股选择权为投资者提供向上的获利空间。这种证券条款远比保底保收益承诺公开透明。对于可转债和可交换债，可以逐步降低发行门槛，拓宽发行主体，扩大适用范围。

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(小编：财神)