平均收益率高达188.61% 破产重整为何如此“暴利”？

21-联储并购研究中心发布的《A股并购市场2024年总结及2025年预判》（即《2025年A股并购报告》，以下简称《报告》）的首篇，我们将目光瞄准了近年来火爆异常的破产重整市场。

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近年来，上市公司破产重整作为资本市场风险化解的重要工具，数量持续走高。2020年至2024年，A股市场分别有17家、23家、21家、27家和37家企业向法院申请或被申请重整并发布相关公告，申请数量逐年走高。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

2024年底，最高法与证监会联合发布了《关于切实审理好上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》，且证监会就《上市公司监管指引第11号——上市公司破产重整相关事项（征求意见稿）》向社会公开征求意见，对完善破产重整监管提供支持。

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然而，21-联储并购研究中心梳理发现，虽然政策导向更加明确，破产重整在实践中的功能与初衷仍在逐渐偏离，呈现出明显的“异化”趋势特征。

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一方面，部分“动机不纯”的企业，将破产重整视为规避退市的“避风港”。另一方面，由于除权制度执行不严肃、债权人与股权人利益严重失衡等因素，破产重整中的利益倾斜趋势愈发明显。

6家企业“卡点”完成重整 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

2024年，申请或被申请破产重整的上市公司数量再创新高，但2024年仅有12家上市公司拿到证监会“路条”，其重整计划得到法院最终批准，重整受理率仅有32.43%，相较2023年的60%有大幅下滑，可见“僧多粥少”，上市公司破产重整难度明显加大。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

截至目前，上述12家被法院裁定受理重整的上市公司中已有11家执行完毕。而21-联储并购研究中心梳理发现，上述11家企业中，除了*ST步高，其他都在2024年第四季度执行完毕，并且超过半数都集中在12月最后两个交易日“卡点”执行完毕。

*ST步高的破产重整时间跨度较长，早在2023年10月被法院裁定受理，重整计划于2024年6月被批准，这也成为2024年前三季度法院批准重整计划的唯一一家。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

其余10家上市公司的重整申请均是在9月之后被法院裁定受理，从受理申请到重整执行完毕的平均用时仅64天。

我们进一步发现，上述11家上市公司中有7家出现严重的资不抵债，需要通过破产重整将净资产回正，挽救退市危机。例如*ST合泰，截至2023年末的归母净资产为-65.17亿元，其重整计划于2024年12月31日执行完毕，根据上市公司近日发布的业绩预告，2024年末其归母净资产预计达到12亿-18亿元。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

另外4家上市公司也面临着各自的困境，同样需要通过破产重整来化解。*ST红阳、*ST花王存在被控股股东及关联方非经营性资金占用的情形，2023年的内部控制审计报告均被出具否定意见，通过引入重整投资人以现金补足等方式将“窟窿”成功填上。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

*ST通脉及*ST步高则是连续三年未实现盈利，且2023年审计报告显示公司持续盈利能力存在不确定性，急需重整为公司补充流动性，并且引入产业投资人调整经营策略，进而提升持续经营能力。

理论上说，破产重整应该用于挽救有产业发展前景、暂时陷入流动性危机的上市公司，但从上述实践案例来看，破产重整正在成为部分上市公司规避退市的“避风港”，那些严重资不抵债、即将面临退市风险的上市公司“卡点”完成重组，不得不让人怀疑其动机。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

债权人利益被严重稀释 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

从具体的重整方案来看，债权人如往年一样以畸高的价格获得上市公司股份。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

据统计，2024年11家被法院裁定受理重整且已执行完毕的上市公司中，债权人以股抵债的价格较重整协议签署日收盘价的溢价率平均值为114.62%，虽然相较2023年统计的平均值210.23%有大幅下降，但仍然远高于市场价，债权人承担了破产重整的主要风险。

与之相反的是，重整投资人收益愈发丰厚。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

2024年上市公司破产重整中，产业投资人受让上市公司转增股份的价格大多数在1元/股左右，较重整协议签署日收盘价的溢价率平均值为-66.14%，财务投资人的平均溢价率为-55.84%。

相比2023年统计的数值，2024年产业投资人及财务投资人的平均溢价率分别下降4个百分点和2个百分点，这表明重整投资人受让转增股份的价格进一步降低，利益倾斜趋势愈发明显。

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更低的成本意味着更高的潜在收益。通过比较重整投资人转增股份的受让价格与2024年最后一个交易日收盘价，2024年上市公司破产重整中产业投资人的平均收益率高达188.61%，较2023年统计的平均值增加23个百分点；2024年财务投资人的平均收益率为135.9%，较2023年统计的平均值也有大幅增加。

为何各方参与者的风险与收益如此悬殊？这或与当前破产重整市场除权制度执行不严肃有关。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

(小编：财神)