识别可转债违约风险

发布时间：2024-11-02 04:05来源：证券市场周刊散户吧字号：大 中 小

投资者需要构建一个可靠的评分系统来识别可转债违约风险，最重要的任务是判断刚性债务与可快速变现资产、现金流创造能力之间的匹配程度。?

本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

　　中国的可转债市场正在经历一轮少见的熊市。中证转债指数2022年下跌10.02%、2023年下跌0.47%，2024年已经是连续第三年下跌，截至10月15日下跌0.13%，可转债的防御属性正遭受巨大质疑。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

　　投资逻辑没有改变

本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

可转债投资的高确定性逻辑是建立在到期价值和赎回、下修、回售三大条款规则之上的。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

上世纪90年代初起中国企业赴海外发行可转债，积累了很多境外发行的经验，1992年中国第一只可转债正式发行，1997年以后中国的可转债法规经历了多轮修订，核心条款经过多次博弈和调整，制度设计更加注重对投资者的保护。

本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

这种对投资者的保护具体表现为：一是到期回售价格高，按面值购买的可转债持有到期的债券收益率会高达3%以上，而国外可转债到期通常按面值回售；二是国外的很多可转债甚至没有向下修正转股价条款，完全靠发行公司自觉申请；三是国外对于标的股票的现金分红往往不调整转股价，而中国可转债一般会相应调整转股价。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

尽管当下可转债市场正在经历熊市、违约事件增多，但建立在制度规则之上的可转债投资逻辑从来没有变化。可转债市场上发生的违约故事，在之前的企业债、城投债市场上早已轮番上演。某种程度上说，这是债券市场成熟的标志。刚性兑付从来都只是一些投资者的美好幻想和一厢情愿。

　　 　　

笔者认为当下的信用风险是2018年之后可转债大扩容的必然结果，近期的风险暴露是在经济增速放缓的背景下，部分企业经营遇到困难的一种表现。发行可转债的565家企业中，2023年经营现金净流量为正的有470家，2024年上半年则有349家。可转债市场波动的另一个原因是可转债基金的赎回。

本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

很多投资者仍深陷在信用风险担忧之中，但可转债的投资价值不会由于违约事件的增加而被冲击，我们也没有充分的理由得出可转债市场违约概率中枢就此抬高了的结论——除非投资者认为宏观经济再难以转好。

　　

与此类似，退市新规对可转债的投资逻辑构成的威胁也非常有限，毕竟退市股会提前发出“预警信号”，我们完全有能力排除掉市值、股价、财务、ST等种种类型的退市风险。?? 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

判断信用风险

本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

可转债的逻辑未变不代表投资没有风险，格雷厄姆在《聪明的投资者》中一针见血地指出，换股权的获得是以牺牲质量为条件的，这正是我们在当下的可转债市场看到的情况。

　　

投资者常说的可转债“下有保底”是有三大前提的：第一，到期价值以下买入；第二，企业有偿付能力；第三，满足前两者的前提下，持有到期的收益率为正。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

基于此，一个理性、保守、强逻辑的投资策略是：坚持到期价值以下买入，同时要确保企业有足够的偿付能力。对采用这类策略的投资者来说，判断可转债信用风险成为其主要的工作。

　　

二季报数据显示公募基金持有可转债累计已经超过30%，随着越来越多聪明钱进入市场，可转债的错误定价正在被逐渐地消灭——往往是存在潜在信用风险的债券才会落入低价区域。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

传统的低价策略尤其需要关注信用风险。截至10月15日，所有低于面值的可转债的有形资产/有息债务均值为1.35倍，低价策略前10位企业的均值为0.54倍，双低策略前10位企业的均值为0.53倍，均大幅低于全市场的均值1.97倍，在以低风险投资著称的可转债市场承担如此高的风险无异于火中取栗。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

还有一种在可转债市场上一直奉行的防范违约风险的策略是分散投资、“摊大饼”。

　　

然而，简单的概率知识告诉我们，如果某一时刻全市场的违约概率是既定的，那么随机的“摊大饼”策略也不能降低这种系统性风险。你不会因为把钱交给一位不可靠的基金经理感到不放心，就转而把钱分成10份交给10位同样不靠谱的基金经理管理。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

要想降低可转债组合的违约概率，就得在精选个债——判断可转债违约概率方面下功夫。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

　　建立可靠的信用评分系统? 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

与预测企业成长相比，判断企业信用风险要简单得多，有一套成熟的方法论。绝大多数信用违约事件是由于企业刚性债务过重，进而引发流动性偿付压力。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

因此，投资者需要构建一个可靠的评分系统来识别违约风险。而最重要的任务是判断刚性债务与可快速变现资产、现金流创造能力之间的匹配程度，可以重点关注短期偿债能力指标如有息负债率、有形资产/有息债务、经营现金流创造能力、现金到期债务比、流动比率，反映长期偿债能力的资产负债率和反映股东资金压力的股权质押比例可作为补充。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

(小编：财神)