国泰君安证券：如何用资产配置的方式洗白一只“黑天鹅”？

发布时间：2020-02-19 20:45来源：大 中 小

　　2020年的开年，一只又一只的“黑天鹅”腾空而起。 内容来自dedecms

　　澳洲大火、美伊对决、新冠疫情、非洲蝗灾……每一年我们都在感慨世事无常，但应该从未想到这个新十年的开局会如此魔幻。

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　　“黑天鹅”接连扇动翅膀，我们的理财是否只能“坐以待毙”？又或者可以转危为安，甚至抟扶摇羊角而上？

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　　国泰君安资产配置团队对历史上的“黑天鹅”事件进行了细致回顾，通过总结黑天鹅的六大特点，向理财者提出了“攻守兼备”的理财建议，以期帮助理财者抓住乌云背后的silver line，洗白那只“黑天鹅”。 dedecms.com

　　01“黑天鹅”不是只有黑历史

　　在金融领域，“黑天鹅”往往被用于形容那些很难被预测、发生概率极低、但又会对系统产生严重影响的事件。

　　近些年，在全球经济疲软以及全球化进程加剧的大背景下，“黑天鹅”事件发生频率不断上升，影响范围不断加大，一只只“黑天鹅”对全球和部分地区的资产定价以及理财组合管理造成了深刻的影响。 dedecms.com

　　我们以MSCI全球股票指数和上证指数的涨跌幅为基础，整理了1990年-2020年间全世界范围以及中国境内的重大的“黑天鹅”事件，包括亚洲股市崩盘、911事件、雷曼兄弟倒闭、2003年中国的SARS、2015年中国的股灾等。

　　结果发现，当“黑天鹅”事件发生时，股票市场的收益通常显著为负，而当“黑天鹅”事件结束后，股票市场在后续的很长一段时间都会有明显的上涨。 织梦内容管理系统

　　▼2020全球主要的“黑天鹅”事件 本文来自织梦

　　

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　　资料来源：国泰君安证券研究

　　因此我们开始重新审视，黑天鹅是不是真的只有黑历史，并通过总结大量资本界和学界的研究，由表及里梳理出了黑天鹅的六大特点。 织梦内容管理系统

　　02“黑天鹅”的六大特点

　　特点一：“黑天鹅”的发生难以预测

　　目前关于“黑天鹅”的研究大多分为两类。 织梦好，好织梦

　　一类研究是基于历史上已经发生的“黑天鹅”，从而事后检验“黑天鹅”对当时以及后续资本市场的影响。

　　另一类则根据“黑天鹅”的时间序列，根据模型定量测算未发生的“黑天鹅”的概率，从而发掘未发生的“黑天鹅”对资产未来收益的影响。 内容来自dedecms

　　然而至今并没有一种可靠的模型能对“黑天鹅”进行预测，或能够准确测量“黑天鹅”对各类资产价格的影响。

　　这其中的原因可能有两方面，一是由于“黑天鹅”的范围过于广泛，包括政治事件如苏联解体、恐怖事件如911、能源危机如OPEC停产、系统性违约事件如俄罗斯债券违约等，这让定量分析变得非常困难。 内容来自dedecms

　　另一方面则是由于理财者的非理性在“黑天鹅”发生时会格外突出，从而对市场产生巨大扰动，让“黑天鹅”对资本市场的影响变得更加难以预测。 织梦好，好织梦

　　特点二：市场表现上，“黑天鹅”的开始和进行通常伴随着市场的下跌，结束时伴随着市场的上涨。

　　理论上说，由于“黑天鹅”通常为非预测性的外生性冲击，因此当“黑天鹅”开始并进行时，股票市场通常会受到三方面的负面冲击。

　　一是“黑天鹅”通常会导致股票基本面的恶化，从而影响公司的预期现金流，或因为风险加大而提升折现率，从而压制股票价格。

　　二是“黑天鹅”通常会引起理财者风险偏好的下降，抛售风险资产，驱动资金向避险资产流入，从而导致股票价格的下跌。

　　三是“黑天鹅”发生时经常伴随着市场的流动性下降，从而对股价不利。 copyright dedecms

　　而当“黑天鹅”结束时，资产的基本面预期将改善，市场情绪恢复，理财者的风险偏好上升，从而驱动股票价格的上涨。

　　通过研究历史上的全球风险事件，有学者对“黑天鹅”进程的三阶段分别做了年化计算，即： 织梦内容管理系统

　　当“黑天鹅”开始时，会导致全球股票市场约5%的下跌； copyright dedecms

　　当“黑天鹅”进行时，全球股票市场会有约2%的下跌；

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　　当“黑天鹅”结束时，全球股票市场则会迎来约3.5%的上涨。 织梦好，好织梦

　　这也与我们对1990-2020年间对“黑天鹅”事件的观察结论相一致。

▼部分“黑天鹅”事件发生及后续市场反应

　　

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　　数据来源：国泰君安证券研究

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　　特点三：从波动率角度看，“黑天鹅”开始和进行时，股票市场波动率上升，结束时波动率下降。 copyright dedecms

　　当“黑天鹅”发生时，最显而易见的是其会加大经济以及资本市场后续的不确定性，从而导致市场的波动率上升，而当黑天鹅结束时，市场的不确定性减小，从而波动率下降。

　　特点四：从反应程度来看，“黑天鹅”对经济的影响越大，股票市场的反应越剧烈。 织梦好，好织梦

　　从金融常识来看，不同程度的“黑天鹅”对经济的影响有着显著的差别。从事实来看，2007-2008年的金融危机对经济的影响程度要显著的大于911事件，相应地，金融危机期间股票市场的下跌幅度和波动程度也显著的高于911事件。 dedecms.com

　　特点五：“黑天鹅”发生期间，资产之间的相关性显著上升。

　　2008年金融危机之前，理财组合的风险主要通过资产类别的多样化来分散，但在2008年金融危机期间，理财者发现资产之间的相关性显著上升。

　　这让大家逐渐认识到，理财组合的风险本质上并不简单的来源于资产类别，而实质上是来源于资产背后的风险因子。 本文来自织梦

(小编：财神)