国泰君安证券：疫情影响持续性长 暑运将超预期表现

　　疫情对航空需求的影响，只是平移，不是消失。若蓝领顺利复工，需求将于二季度开始复苏，暑运将迎补偿性增长，三季度基本面有望超预期表现。 dedecms.com

　　【投资要点】 织梦好，好织梦

　　回顾：2003年非典中的需求起伏。航空是典型的可选消费。非典疫情显著影响航空短期需求。长期来看，航空需求只是平移，不是消失。非典疫情导致2003年中国航空客运量呈现“深V”波动。随着疫情爆发，客流量快速缩减。在疫情进入稳定期后，滞后两个月完全恢复。需求复苏阶段呈现三个结构性特点：（1）中心城市型特征明显，疫情严重地区恢复相对缓慢。（2）公商务早于旅游需求复苏。（3）国际航线滞后于国内航线于次年井喷。从股价表现来看，由于市场对于需求冲击预期充分，航空股下跌早，且跌幅较深。让投资者印象深刻的是，疫情尚处于爆发期，港股航空股便已于4月底触底反弹。并在下半年波动上行，最终实现全年明显的绝对收益与相对收益。 织梦内容管理系统

　　2020年疫情下的春运——当下就是最坏的时候。春运前13天航空客流同比增长8.6%，且座收明显上升，与节前局方预测及航司预售情况基本一致。随着公众对疫情的广泛认知，并响应号召居家隔离，较多旅客取消出行或提前返程，客运量自1月23日（腊月二十九）开始同比缩减，且降幅逐日扩大（标志性事件：武汉封城）。腊月二十九至正月初四客运量同比下降33%。正月初五之后返程客流后移且大幅减少，节后正常出行亦受明显抑制，正月初五至二十客运量同比缩减83%。各航司从除夕开始陆续减班，努力保证运营的航班有正的边际贡献。考虑到航司的高固定成本，以及免费退票等政策要求，预计短期盈利冲击巨大，对航司现金流造成严峻挑战。 织梦内容管理系统

　　展望：暑运或超预期表现。此次疫情与非典存在疫区人口特征、蓝领居住特征及政府强力介入等三方面差异，因此2月中下旬的“蓝领复工”将是决定疫情影响时长的关键。蓝领复工聚集居住如果导致二次疫情，则更需要关注的是中观经济整体风险。考虑到政府的系列强力防控，我们以“蓝领顺利复工”作为基本情景。假设疫情在未来一个月得到有效控制，并逐步进入稳定期，预计公商务需求有望率先复苏，旅游需求将滞后至暑运集中释放。一季度短期业绩冲击较为确定，匡算行业或将亏损150-210亿元。考虑到2020机队规模将维持低速增长，若暑假不会被明显缩短，暑运行业基本面有望超预期表现。 copyright dedecms

　　航空股长期投资价值凸显。市场对航空冲击预期最早，反映也最早。目前估值贴近1倍PB，处于近几年估值偏底部区域。疫情不改行业长期趋势，以及拥有优质航线网络时刻的航司的内在价值。继续看好行业长期供需向好，以及优质航司定价能力持续提升。维持增持评级。

　　风险提示。疫情二次扩散风险，汇率油价风险，政策风险，安全事故。 dedecms.com

　　目录

　　1. 回顾：2003年非典中的需求起伏1.1. 2003年客流V型波动的三阶段1.2. 需求复苏的滞后性——需求滞后两个月1.3. 需求复苏的三个结构性特点1.4. 政府给予系列扶持政策1.5. 股价表现：航空股反弹早，涨幅大2. 2020年疫情下的春运2.1. 疫情扰动春运客流节奏2.2. 大幅减班，力保正边贡3. 展望：暑运或超预期表现3.1. “蓝领复工”决定疫情影响时长3.2. 两种情景假设——基准假设“蓝领顺利复工”3.3. 短期经营压力大，预计一季度行业大额亏损3.4. 二季度需求或仍低迷，暑运将超预期表现4. 航空股长期投资价值凸显5. 风险提示 dedecms.com

　　【报告正文】 内容来自dedecms

　　2003年中国民航客运量不足9千万人次，2019年已超6亿人次。十余年间中国航空消费渗透率的持续提升，已使航空市场发生了较大的结构性变化。考虑到疫情对公众出行意愿影响的相似性，我们认为非典疫情对于航空的客流影响及复苏特征还是具有参考意义的。航空是典型的可选消费，非典疫情显著影响航空短期需求。长期来看，航空的需求只是平移，不是消失。

　　非典疫情导致2003年中国航空客运量呈现“深V”波动。随着疫情的发展，以及公众的认知，非典对航空客运需求的影响呈现三阶段变化：

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　　疫情扩散期：2002年11月-2003年3月

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　　非典疫情扩散，但公众认知度较低。

　　航空客运量仍保持正增长。2003年一季度客运量同比增长14%，维持自然增速水平。 织梦好，好织梦

　　疫情爆发期：2003年4月-5月 内容来自dedecms

　　非典疫情呈爆发式增长，新增确诊病例快速增长。4月2日世卫组织发布香港与广东旅游警告。4月20日中国政府官方通报后，公众快速广泛认知疫情。公商务活动停滞，旅游探亲需求受明显抑制。 本文来自织梦

　　标志性事件：4月20日卫生部宣布疫情每日一报。

　　航空客运量开始缩减，且降幅逐月扩大。2003年二季度客运量同比缩减49%，其中5月同比降幅达78%。 内容来自dedecms

　　【疫情稳定期】2003年6月之后 织梦内容管理系统

　　6月初中国内地及香港地区已无新增非典病例。世卫组织于5月23日至6月24日陆续解除中国各地旅游警告。

　　标志性事件：北京“双解除”——6月24日世界卫生组织宣布撤销对北京的旅行警告，并将北京从非典疫区名单中删除。至此，中国各地已被全面解除旅游警告。

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　　航空客运量于7月恢复同比正增长，并在之后的5个月呈现补偿性增长。8-12月客运量同比增幅高达23%，显著高于2000-2005年16%的自然增速中枢。

(小编：财神)