2020太阳能板块龙头股：通威股份（600438）

　　通威股份（600438）：从盈利周期出发 看硅料盈利改善

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　　类别：公司 机构：长江证券股份有限公司 研究员：邬博华/张垚 日期：2020-02-11

　　引言

　　此前我们在《通威系列研究之一》中，从建立电池微笑曲线出发，对公司电池片业务的过去、现在及未来进行回顾和展望。本篇专题研究，我们从硅料环节盈利周期的角度，对通威本轮周期中的硅料的盈利改善进行分析。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　硅料：盈利周期见底，产业技术红利重现 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　源于更高的技术壁垒及重资产、产能建设周期长等，硅料产能周期波动的幅度大于其他环节，盈利周期波动亦更大。我们认为国内硅料盈利周期可分为四阶段：04-10 年技术壁垒下的暴利期；11-13 年供需失衡下的低谷期；14-18年上半年供需共同驱动的复苏期；18 下半年-19 年再迎产能扩张周期，企业盈利回落。当前时点，硅料盈利周期见底企业扩产的动力及能力偏弱，我们认为未来2-3 年硅料盈利周期趋势向上。同时，单多晶价差的扩大以及未来向N 型电池发展，将使得行业技术红利再现，龙头企业将赚取明显超额收益。

　　供需：全年供给整体偏紧，下半年尤为突出 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　我们认为20 年硅料供给整体偏紧，下半年尤甚价格有望上涨：1）19 年12月行业基本满产且运营较优，我们以此月产能年化考虑一定的自然检修及少量增量，测算20 年国内硅料产量约40 万吨；2）考虑国内供应增加及海外部分产能停产，同时剔除电子级硅料，预计20 年进口硅料约9 万吨；3）上述硅料预计可支撑硅片产量约150GW，对应全球硅片产量约157GW。考虑制造损耗及电站组件超配，测算可支撑装机规模约130-140GW，低于中性预期下的145GW，因此全年硅料供给预计偏紧，考虑需求节奏下半年尤甚。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　通威：跟随盈利周期向上，技术优势提供超额收益

　　作为国内最早一批硅料企业，公司技术成本优势突出：1）深耕十余年，工艺积累丰富精细化管理优势突出，公司电耗、物耗等优于行业；2）通过与化工的联营，构建完整循环经济产业链，产业链一体化协同优势明显。19 年公司硅料受价格波动及新产能爬坡等影响，盈利水平处历史低位水平，20 年硅料的盈利水平有望改善：1）当前新产能已经达到满产状态，相应的刚性成本被摊薄，成本将逐步优化；2）致密料占比亦已经超80%，后续有望逐步提升至85%以上水平，结构优化有望提高硅料整体售价；3）考虑下半年行业硅料供给偏紧价格有望小幅上涨，硅料盈利水平将进一步提升。

　　我们预计公司19-21 年EPS 分别为0.69/0.97/1.23 元，对应PE 为20/14/11

　　风险提示： 1. 行业装机不达预期；

　　2. 行业竞争加剧，价格超预期波动。

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(小编：财神)