东吴证券：2023年可能更类似2017和2019年 股汇双涨的局面有望继续

　　又见股汇“开门红” 这次有何不同？ 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　2023年的股汇开门行情比往常更红，后续会如何演绎？在没有美元指数“助攻”的情况下（美元企稳回升、一度重回105上方），而人民币汇率（本文中指代美元兑离岸人民币汇率）上涨1.5%，无独有偶，开年以来股市也“热火朝天”，A股（wind全A指数）首周上涨近3%，港股更是涨超5%，均是近年来表现最佳。我们认为本轮股汇开门红的核心驱动在股市，而汇率的强势也会进一步对股市进行加持。历史上2017年和2019年也曾出现过股汇“开门红”，并在之后的第一季度守住了这一果实，我们认为今年的情况可能更类似2019年，除了聚焦国内经济复苏、扩大内需的逻辑外，还应关注外资重回中国市场选择的方向。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　人民币方面，除了季节性外，今年股市α的特征很明显。从历史行情看，人民币汇率在1、2月往往是倾向于升值的（即使美元升值），但是2023年以来季节性不是主要原因。观察2016年以来的行情，虽然有季节性的加成，但是1月当美元指数升值超过0.64%时，人民币汇率往往还是会贬值，而本周大部分时间内，美元指数的年内升值已经超过1%（不过美元指数在周五晚间非农数据公布后出现大跌），但是人民币汇率不为所动。

　　我们在之前的报告里，将人民币汇率分解成“美元基准”和“溢价”两个部分，而从资产配置和资产之间的相互关系来看，人民币汇率=β（美元）+ α（进出口，国内权益资产，国内债券资产，……），同时人民币汇率作为重要的市场情绪因子，也会进一步影响A股和港股的大盘走势。从这个框架来看，我们可以把2022年11月以来本轮人民币汇率升值分为两个阶段： 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　第一阶段是2022年11月至12月，人民币汇率的美元β和α因子共振推动的升值：一方面，美国通胀连续超预期回落下，市场对美联储放缓加息甚至转向降息的预期升温，施压美元；另一方面，国内在疫情和地产政策上都开始加大发力，这既使得中国经济的复苏预期升温，压制美元指数，也使得人民币资产的风险属性改善、更受海外投资者青睐。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　第二阶段是2023年开年以来，人民币汇率的美元β和股市驱动的α因子出现分化，但α因子开始占主导。一方面，在美联储官员鹰派论调下市场重估其2023年降息的概率，美元指数企稳反弹，美元β开始转向不利于人民币；但另一方面，疫情达峰超预期加速来临以及地产政策的持续发力，继续改善人民币资产尤其是权益资产的吸引力，外资持续流入支持人民币汇率继续升值，而人民币的稳定也为股市的情绪改善创造了环境。

　　那么，以史为鉴股汇的“开门红”能不能守得住和什么有关？我们发现2016年以来股汇“开门红”的行情并不少见（7年中出现了5次），但是在不包含2023年的前4次中，仅有2017年和2019年在此后的三个月中保住了开门红的果实，即股（包括A股和H股）、汇均继续上涨，概率为50%；从股汇资产的表现来看，人民币汇率的惯性明显更大，港股其次，而A股的稳定性最低： 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　“成功守擂”：2017和2019年。背后的原因往往在于国内外基本面或政策面的改善，叠加情绪修复的加持。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　2017年：复苏共振的确认。经过近两年对美联储重回紧缩的消化，全球经济在2016年下半年逐步进入复苏（图6），2017年则进一步加速，这是最大的基本面。尽管中国央行分别在2月和3月上调公开市场利率10个基点，但是全球共振复苏下，美元指数阶段性见顶、全球流动性改善，主要国家股市走高，市场风险情绪明显转好。

　　2019年：情绪、政策双转向。经济表现虽然不起眼，但是情绪和政策的转变十分明显。情绪方面，经过了2018年的大幅调整后，市场极其悲观，2018年11月的民营企业座谈会一直被市场津津乐道为政策和情绪的重要转折点。政策方面，国内外出现共振改善，国内方面，2019年1月4日中国央行宣布大幅下调存款准备金1个百分点，2月15日公布的金融数据大超预期进一步强化了“宽信用”的预期，而海外方面，美联储领衔海外央行表达了暂停紧缩甚至转向宽松的意愿。美元指数呈宽幅波动，美国加息周期来到顶点，海外流动性放宽，美股年末见底后反弹，美债收益率持续下行，A股和H股均迎来大涨。

　　“未能如愿”：2018和2021年。共同点是出现拥挤交易和情绪亢奋，恰逢政策或者事件的冲击，值得注意的是2018和2021年初美债收益率的大幅上涨是刺破“泡沫”的重要导火索。

　　2018年：复苏交易的终结。2017年经济和市场的乐观情绪延续到2018年，年初IMF上调全球经济增速预期进一步“火上浇油”，市场做空美元和波动率，做多非美和风险资产的交易情绪高涨。

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(小编：财神)