贵州茅台：好生意与好投资的区别

发布时间：2025-08-31 11:38来源：证券市场周刊散户吧字号：大 中 小

从财报的角度看，贵州茅台是一个好生意，但好生意和好投资之间并不能画等号，两者之间还差一个好价格。从投资人的角度看，16.7倍市盈率，这个价格的茅台，才是很好的投资。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

　　知名投资人段永平2023年在雪球分享过这样一段话： 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

今天上午我加入其他会员打了一场golf，结果打完九个洞人家说，我要先回去了，因为苹果要出财报。我心想，苹果财报有啥好看的，还是打球要紧吧。最后我只好自己打完了18洞。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

我想这也是很多贵州茅台(600519.SH)投资者的想法，茅台的生意优秀而稳定，财报有啥好看的？

　　

对一个企业，当你比较了解这个生意，着眼看的是未来五年十年，思考的是企业五年十年后会如何，能给投资人带来多少回报，当下的价格对投资人的收益率如何。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

这些问题，都不是一份半年报可以回答的。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

虽然茅台的财报没啥好看的，不过，保持一个对企业定期跟踪的习惯也是很重要的，关注一些核心数据核心问题就好了。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

　　仍是稳健增长的业绩 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

我们看一下茅台的主要经营数据：2025年上半年营收894亿元，同比增9.1%，归母净利润454亿元，同比增8.89%。

　　

一个字，稳，但也是预料之内的稳，没有惊喜的稳。

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按照茅台2024年年报公布的新增1800吨产能，2025年全年新增茅台基酒产量应该在2500吨左右。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

公司经营现金流净额同比降低了64.18%，不过投资人不用在意，主要是受到金融科目的影响。

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茅台销售收到现金950亿元，同比增9.1%，和营收增速是一样的，获取现金的能力没有丝毫减弱。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

影响主要是客户存款和同业存放从2024年的115亿元变成-25亿元，不仅没存钱，还取走了，这一下就影响了140亿元。另外，存放央行和同业的款项从72亿元增加到254亿元，这又影响了180亿元。两者加起来，影响了320亿元，把这些加回去，2025年的经营活动现金流量净额就有450亿元。仍属正常。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

还有两个容易引起误解或者过分解读的是销售费用的快速增长和合同负债的同比大幅降低。

　　

一方面是销售费用快速增长，另一方面合同负债又大幅从96亿元下降到55亿元，近乎腰斩。是不是茅台的销售遇到困难了？ 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

的确，从比例来看，幅度很大，但是要注意，额度并不大。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

销售费用从26亿元增加到32.6亿元，同比增长25%，如果是和营收同比例增幅，则应该增加到26.17×1.091=28.55亿元。也就是说，超额增加的销售费用是32.6-28.55=4.05亿元。但这相对于茅台营收和净利润，都微乎其微。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

如果对比五粮液和泸州老窖2024年的销售费用占比，那么就会发现茅台的销售费用占比非常低。五粮液营收891亿元，销售费用107亿元，销售费用率12%；泸州老窖营收312亿元，销售费用35.38亿元，销售费用率11.3%；茅台营收1741亿元，销售费用56.4亿元，销售费用率3.24%。

　　

茅台的销售费用率远低于五粮液和老窖的，2025年的增幅高，只不过是由于基数太低。而且，茅台近年来的销售费用率还是比较稳定的。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

合同负债虽然看起来下降了很多，但是茅台的生意并不太看重合同负债，由于出厂价和零售价之间始终存在着比较大的价差，实际上茅台并不是催着经销商打款，而是有意控制经销商的打款。

　　

无论是96亿元还是55亿元，相对于茅台的收入占比都不高。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

不过，从销售费用上升和合同负债下降，也的确展示了其销售不如此前几年，当前的消费环境也能理解。而在行业比较困难的时期，厂家向经销商让利，增加费用投放，减少合同负债，也是一种担当。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

上半年茅台酒销售756亿元，同比增10.3%，系列酒137.6亿元，同比增4.7%。

　　

从这个数据可以看出，系列酒增长并不理想。毕竟，2024年系列酒同比增19.65%，2024年上半年同比增30%。也就是说，系列酒的增速，从2024年的上半年增速30%，下滑到2024年下半年8%，再下滑到2025上半年的4.7%。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

指望系列酒成为第二成长曲线，目前看，值得思量。反而有可能的是，未来系列酒会先于茅台进入产品生命的衰退期。

　　

　　量价提升都面临约束 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

相对半年报的稳健，茅台未来几年营收和利润的增长则让投资人担忧。

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从历史来看，茅台酒销量基本上是四年前茅台基酒产量85%上下。两个异常年份比较明显的超过85%的，一个是2019年，一个则是2024年。这两个年份有个共同点，就是在对应基酒年份的下一年，基酒产能都有比较多的提升，比如2016年相较于2015年提升了7000吨，2021年基酒产能相较于2020年提升了6000吨。

　　

(小编：财神)