私募“市值下沉”引热议 量化“抱团”推高微盘股策略风险

　　□本报记者 朱涵

　　“微盘股抱团现象究竟何时瓦解？”今年以来，私募量化机构加速发力布局小微盘股量化指增策略，投资风格迅速从中证500指数转向中证1000指数、中证2000指数以及各类微盘指数，阿尔法收益加速衰减。叠加近日“DMA业务遭管控”“千亿级别的资金以DMA的形式流入微盘股”引发各方热议，微盘股策略再度被推上了风口浪尖。

　　DMA业务，即多空收益互换，主要指的是私募量化机构通过券商自营交易柜台加杠杆的形式，也可以理解为量化策略融资的一种方式。今年以来，DMA业务在私募圈内大热，近期也因微盘股策略风险暴露明显而引发质疑。

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　　基于相关私募机构不断追寻“市值下沉”，上述热议以及质疑的核心问题在于：第一，DMA业务风险点究竟在哪？与微盘股究竟存在怎样的联系？第二，考虑到微盘股交易拥挤度以及流动性风险问题，根据以往大小盘轮动风格来看，被量化资金（包括部分DMA资金）抱团的微盘股超额收益还能持续多久？

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　　DMA业务火热

　　今年以来，私募的DMA业务持续火热。公开资料显示，部分业绩较好的DMA产品呈现明显的微盘股策略风格，比如某私募DMA产品净值在某一周涨15%，第二周又涨了9%。在DMA业务被限制规模的时间里，该产品业绩也有所回撤。于是，DMA业务的火热与微盘股策略产生了某种关联，引发投资者质疑。

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　　“DMA业务收紧”消息刚开始传出时，在一场券商策略会上，有市场部负责人士表示：“当前，市场上有很多不成熟的管理人都在跟风做DMA业务，我们在DMA业务的把控方面尤其审慎。” 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　作为由AB收益互换业务演变而来的DMA业务，由于前几年的互换新规不允许互换协议再挂钩私募产品净值，这一业务也被“拓宽升级”。通俗来说，当前市场的DMA业务就是加了杠杆的中性策略。投资者买入一只DMA产品，私募机构将产品中的资金打给券商交易柜台的账户作为保证金，作为回应，券商交易台给这个产品一个收益互换的凭证，以及给私募机构一个股票交易账户(一般为保证金4倍规模的可操作资金)，私募机构在这一股票交易账户中建仓多头(一般是指增策略)。

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　　那么，建仓多头的资金是否悉数涌入微盘股？西部证券（002673）有相关负责人表示：“其实通过DMA业务涌入微盘股的资金量还是有限的。”按照监管条件，私募的DMA业务需满足多类要求，其中有一条便是，多头与空头收益互换挂钩标的过去一年相关系数不低于80%，受互换标的范围、券商黑白名单限制，其多头端标的与宽基指数相关性至少是80％以上。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　那么，DMA业务风险点究竟在哪里？ 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　从策略风险角度来说，业内人士直言，DMA产品“4倍的快乐可能变成4倍的痛苦”。当市场成交量大，波动率高时，量化私募的超额收益稳定，且相关资金成本低，这时DMA确实会给投资者提供“4倍的快乐”。但当市场风格切换至大盘或是“政策限制杠杆”时，抱团微盘股的DMA产品可能会遭到“踩踏”。负超额收益、对冲成本、融资成本叠加杠杆打满，DMA产品给投资者带来的便是“4倍的痛苦”。

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　　11月17日，证监会就《衍生品交易监督管理办法（二次征求意见稿）》公开征求意见。在遵循立法原则方面，证监会表示，衍生品市场具有标准化程度低、透明度差、内嵌杠杆、结构复杂等特征，该办法坚持严防风险原则，强化对衍生品市场的风险控制，着力提升衍生品市场的透明度，落实衍生品交易报告制度，鼓励交易标准化和集中结算。对非集中结算的衍生品交易可以增加资本金和保证金要求，限制开发结构过度复杂的衍生品合约，切实防范风险。

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　　鑫元基金量化投资部总经理余力表示：“从资金面的角度说，这一次监管对DMA业务的收紧，释放了一种信号。如果未来微盘股领域的资金面发生了微妙变化，那么这种微妙变化可能就会逐步影响超额收益；如果这时又恰逢经济复苏信号开始变强，那么量化中性策略就要被迫在市值因子敞口上减少暴露，阿尔法层面的‘尾部风险’就可能会发生。” 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　“抱团”微盘股

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　　近期，随着机构重仓股被不断“砸盘”，少有外资和机构持有、没有衍生品可以做空、难以融券卖空的微盘股成为收益“蓝海”，微盘股策略逐步成为了部分资金青睐的“顶级策略”。

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　　DMA业务需满足多空要求的前提下，对微盘股的影响有限。但量化多头策略抱团“下沉市值”、超额收益不断衰减趋势明显。业内人士提示，抱团微盘股的资金其实多数是量化中性资金以及指增策略资金。据悉，在中性策略受众多资金方追捧的环境下，寻找中性策略的资金成本已经从早先6、7个百分点降至现在的“4.5个百分点可能都有点高”。

(小编：财神)