5条金融线索：回顾2022，展望2023

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　　2022年对信贷扩张来说注定是历史上极其不平凡的一年。疫情起伏和地产承压下，2022年信贷的扩张充满了坎坷，尽管货币和财政政策齐发力，但是政策传导效果并不好。随着12月数据的公布，2022年新增信贷定格在21.3万亿元，同比多增1.36万亿元，新增社融32万亿元，同比仅多增6689亿元。意料之中的是企业信贷再创新高，而居民部门则“袖手旁观”；略显意料之外的是，社融中同比跌幅最大的竟然是企业债融资。辞旧迎新，我们认为可以从以下5条线索复盘2022，展望2023（图1和2）： 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

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　　线索一：“上蹿下跳”，一波三折。回顾2022年，信贷扩张整体节奏最大的特点就是“上蹿下跳”：“开门红”之后，4月疫情反弹、上海封控导致信贷跌入冰点，5月和8月“稳增长大礼包+信贷形势分析座谈会”的强力组合，都一度使得其后一两个月内新增信贷规模创下历史同期最高，但事不过三，第三个月往往会出现透支后再次陷入冰点的情境（图3）。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

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　　究其原因，在2022年大部分时间内，防疫和地产是堵塞宽信用渠道的主要因素，即使能够阶段性通过窗口指导透支但难以持续。这一点在2023年会出现改善，2022年中央经济工作会议明确提出“加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合”，防疫迅速优化和地产政策持续发力正是题中之义。

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　　线索二：居民爱存钱，不爱借钱。你可以说2022年居民资产负债表受损，也可以说居民对未来的信心下挫，无恒产就无恒心，结果就是2022年居民部门中长期贷款全年低位徘徊，年内两度转负，而这一现象即使在2008年金融危机时期也不曾出现（图4）。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

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　　不爱借钱背后，体现了居民部门不愿加杠杆，不愿借钱买房，而导致的一个直接结果是存款尤其是定期存款的大幅上涨。2023年随着经济复苏的前景逐步明朗，我们有理由相信这一部分存款会有所下降，居民借钱的意愿会逐步上升，从存款转化的路径来看，房子相关支出将是主要方向，其他消费则次之（图5和6）。

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　　线索三：M2和社融增速剪刀差，流动性堰塞湖。居民爱存钱、不爱借钱的另一个结果就是导致M2（包含各类主要存款）的增速少见地超过社融增速，资金淤积在银行负债端，无法有效传导到实体经济，导致银行间市场利率（DR001，DR007）在2022年下半年长时间处于较低水平（图7）。

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　　这一点同样在2023年会出现变化，2022年12月的数据已经有所体现（M2同比增速由12.4%回落至11.8%），我们预计M2的增速会逐步回落至社融增速下方，而这也意味着2022年对股债友好的超额流动性宽松的环境将在2023年出现一定的逆转。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　线索四：企业开始扮演“逆周期”的角色。虽然居民端不加杠杆，但2022年信贷和社融整体仍是扩张的，这背后很重要的因素是企业逆势借钱——在经济压力大的时候反而借的更多，12月再创同期历史新高（新增1.2万亿元），这一点有点反直觉，也和历史经验相悖，企业贷款竟然开始发挥逆周期、托底经济的作用，我们认为主要有两方面的原因：一方面是2022年央行推出众多低息的结构性政策工具支持企业融资；另一方面则是政府重大项目投资加速落地，制造业投资和基建投资的界限模糊化了（图8和9）。

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(小编：财神)